6/11/2014 00:00:00

La congiuntura dell’edilizia residenziale evidenzia situazioni fortemente eterogenee: una dinamica molto vivace – con timori di surriscaldamento – in Svezia e Regno Unito, un andamento più moderato (al netto della volatilità stagionale) in Germania e una prosecuzione della crisi nei paesi del Sud Europa. L’evoluzione ciclica del settore immobiliare residenziale europeo conferma il divario tra la dinamicità delle economie del Nord Europa e il permanere di condizioni di debolezza nei paesi dell’area mediterranea. Nel primo gruppo, sulla base dei dati trimestrali di contabilità nazionale disponibili, la Svezia ha fatto segnare la performance migliore, con un incremento degli investimenti in edilizia residenziale a tassi tendenziali prossimi al 28% nella media della prima metà del 2014. Nonostante una decelerazione nel secondo trimestre, la dinamica degli investimenti è risultata vigorosa anche nel Regno Unito (13% medio tendenziale), a segnalare il consolidamento della fase di ripresa che si è sviluppata dall’inizio del 2013 sulla spinta delle favorevoli condizioni di finanziamento e del sostegno della politica economica.
In Germania gli investimenti residenziali hanno mostrato un andamento altalenante, influenzato dalle condizioni climatiche: alla crescita elevata del primo trimestre, favorita dall’inverno mite, è seguito un rimbalzo negativo nei tre mesi successivi, per un incremento medio del 6% rispetto alla prima metà del 2013. Prescindendo dalla volatilità stagionale, la tendenza di fondo dell’attività edilizia rimane positiva. Non sembrano, infatti, esauriti i fattori che hanno spinto verso un recupero del mercato immobiliare tedesco dopo la prolungata stagnazione degli anni 2000-’09: i bassi tassi di interesse, una favorevole dinamica demografica legata ai flussi migratori, le prospettive di rendimento offerto rispetto a quello delle attività finanziarie e i ritardi nell’adeguamento dell’offerta abitativa.
La recessione del settore si sta, invece, prolungando nelle economie del Sud Europa, inclusa la Francia; su quest’ultimo mercato il ritmo di contrazione degli investimenti si è accentuato rispetto allo scorso anno, fino ad annullare il modesto recupero post-crisi. Sulla rinnovata debolezza dell’edilizia francese hanno influito la più generale crisi dei redditi e della domanda delle famiglie, come anche l’impatto settoriale delle misure di consolidamento dei conti pubblici, con l’aumento delle imposte immobiliari e il parziale rientro dei provvedimenti fiscali a favore del comparto abitativo. In Spagna, uno dei paesi più pesantemente colpiti dallo scoppio della bolla immobiliare, gli investimenti residenziali non hanno ancora smesso di flettere, pur rallentando il ritmo di caduta, in coerenza con altri segnali di moderazione dell’aggiustamento nel mercato immobiliare. Si rileva, in particolare, una sostanziale stabilizzazione delle compravendite, sebbene su livelli fortemente ridimensionati, grazie anche alla ripresa dell’interesse degli investitori esteri, a compensare una domanda ancora debole da parte delle famiglie spagnole.
Indicazioni di un’analoga polarizzazione tra Nord e Sud Europa sono fornite dall’evoluzione dei prezzi degli immobili residenziali. Nella media del primo semestre marcati aumenti sul periodo corrispondente sono stati registrati nel Regno Unito (nell’ordine del 9-10% nominale) e, a tassi più moderati, in Svezia e Germania (rispettivamente 5% e 6%). La crisi del residenziale in Francia ha trovato evidenza anche nelle quotazioni, in flessione tendenziale dal secondo trimestre 2012, investendo soprattutto il mercato dell’usato, a fronte di un calo più contenuto per le nuove abitazioni. L’andamento dei prezzi si è confermato negativo in Spagna, sebbene vi siano segnali di un rallentamento del calo rispetto agli scorsi anni.

II boom del mercato immobiliare nel Nord Europa ha contribuito ad alimentare timori di nuove bolle speculative. Uno dei principali indiziati al riguardo è il Regno Unito, dove la combinazione di una domanda in espansione e di vincoli strutturali all’offerta ha portato all’emergere di segnali di sopravvalutazione. L’accessibilità del mercato, misurata sia dal rapporto prezzi/redditi che da quello prezzi/affitti, ha raggiunto livelli decisamente superiori alla media di lungo periodo (Fig.2 e Fig.3). Alcuni fattori sembrano, tuttavia, contenere il rischio di un brusco aggiustamento dei valori immobiliari. In primo luogo, la peculiarità del real estate britannico, che si conferma polarizzato tra il mercato di Londra, “gonfiato” dagli afflussi di investimenti internazionali, e le altre aree del Regno Unito. I timori di surriscaldamento non sembrano, quindi, riguardare l’intero paese ma sono concentrati sulla capitale, caratterizzata da una dinamica dei prezzi più che doppia rispetto alla media nazionale. In secondo luogo, nei mesi più recenti sono emerse indicazioni di una graduale normalizzazione del mercato, con il ritorno a ritmi di espansione più sostenibili sia dal lato dei prezzi che da quello compravendite. E’ verosimile che a tale raffreddamento abbiano contribuito il parziale rientro delle misure di sostegno governative e gli interventi macro-prudenziali della Bank of England (ad es., vincoli più stringenti all’erogazione dei mutui con elevato loan-to-income ratio).
Nonostante i ripetuti allarmi della Bundesbank, la Germania non appare a rischio di bolla. Ricordiamo che il real estate tedesco non ha vissuto il boom immobiliare stimolato dal credito negli anni 2000 ed è stato caratterizzato da prezzi sostanzialmente stagnanti per l’intero scorso decennio. La recente ripresa del mercato ha alimentato un incremento progressivo delle quotazioni (+25% negli ultimi quattro anni), con dinamiche molto sostenute nelle principali aree urbane e per alcuni segmenti di mercato, ma non vi sono segnali di una loro sopravvalutazione. I prezzi delle abitazioni, sia in rapporto ai redditi sia rispetto agli affitti, si mantengono su livelli decisamente inferiori alla media storica e anche la dinamica dei mutui immobiliari non sembra giustificare i timori di un mercato surriscaldato.
Le quotazioni continuano ad attestarsi su livelli storicamente elevati in Francia, suggerendo la possibilità che la tendenza al ribasso si accentui nei prossimi trimestri. Su questo mercato la correzione rispetto al picco pre-crisi è stata decisamente più contenuta rispetto a quanto sperimentato negli altri paesi ed ha lasciato il rapporto prezzi-redditi su livelli ancora decisamente superiori alla media di lungo periodo. Al contrario, in Spagna l’aggiustamento del mercato dopo lo scoppio della bolla è stato profondo e ha fortemente ridimensionato il disallineamento dei prezzi rispetto ai valori medi di lungo periodo, sia in termini di price-income ratio che di price-rent ratio (attualmente nell’ordine del 4/5%, rispetto a sopravvalutazioni del 50/60% in corrispondenza del picco della bolla immobiliare). Il punto di minimo non sembra, tuttavia, ancora raggiunto. Lo stock di invenduto, sulla base delle diverse valutazioni, rimane elevato e potrà essere riassorbito solo lentamente, continuando ad esercitare pressioni al ribasso sui valori dell’immobiliare spagnolo.
In sintesi, questa mappatura dei principali mercati europei evidenzia un rischio contenuto di bolla nel Nord Europa. Anche alla luce dell’andamento degli indicatori congiunturali, il settore residenziale continuerà nei prossimi trimestri a fornire un contributo positivo alla crescita del Pil sia in Germania che nel Regno Unito. Per l’edilizia francese non ci aspettiamo segnali di ripresa, almeno nel breve periodo, mentre in Spagna l’aggiustamento del mercato è atteso proseguire a ritmi più moderati fino ad arrestarsi nel corso del 2015.

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