2 settembre 2026
La cartolarizzazione sintetica può sostenere la crescita economica?
La cartolarizzazione sintetica può liberare capitale per le banche. Ma questo significa che le banche prestano di più alle imprese? Questo articolo del blog della BCE analizza gli effetti della cartolarizzazione dei prestiti. Abbiamo riscontrato che le banche che emettono cartolarizzazioni sintetiche prestano leggermente di più, ma tendono anche a distribuire più dividendi.
In teoria, la cartolarizzazione dei prestiti bancari può rafforzare la capacità di erogazione del sistema bancario, contribuendo così a stimolare la crescita economica. La revisione del quadro normativo europeo in materia di cartolarizzazione riflette questa speranza, rendendola la prima proposta legislativa nell’ambito dell’Unione del risparmio e degli investimenti. Ma le cartolarizzazioni possono davvero soddisfare le aspettative di maggiori prestiti? La rivitalizzazione di questo mercato potrebbe addirittura creare nuovi rischi? Cercheremo di fornire alcune risposte concentrandoci sui prodotti sintetici, il segmento in più rapida crescita del mercato della cartolarizzazione.
Che cos’è la cartolarizzazione e quali benefici può apportare all’economia reale?
La cartolarizzazione si riferisce al processo con cui le banche raggruppano portafogli di prestiti (come mutui ipotecari o prestiti alle imprese) prima di venderli come titoli negoziabili agli investitori. Questi pacchetti vengono suddivisi in segmenti o tranche, con profili di rischio differenti che offrono rendimenti diversi. Se alcuni dei prestiti sottostanti non vengono rimborsati, le perdite sono a carico degli investitori che detengono i titoli, anziché della banca che ha erogato i prestiti.
Ecco perché la cartolarizzazione riduce l’esposizione delle banche al rischio di credito e libera capitale.
Esistono due tipologie principali di cartolarizzazione.
Tradizionalmente, le banche raggruppano i prestiti e li vendono a un’entità creata appositamente, che poi emette titoli per gli investitori. Poiché i prestiti vengono trasferiti a questa entità esterna, vengono completamente rimossi dal bilancio della banca. In questo articolo, tuttavia, ci concentriamo sulla cartolarizzazione sintetica.
In questo caso, la banca mantiene i prestiti nel proprio bilancio e trasferisce agli investitori solo il rischio di insolvenza di alcuni di essi tramite derivati di credito. Entrambe le tipologie di cartolarizzazione possono liberare capitale, che può potenzialmente essere utilizzato per concedere nuovi prestiti alle imprese.
La cartolarizzazione europea oggi: il ruolo crescente dei titoli sintetici
Il mercato europeo delle cartolarizzazioni ha registrato una modesta ripresa negli ultimi anni. Le cartolarizzazioni sintetiche sono state uno dei principali motori di questa crescita, quasi triplicando il loro volume dal 2021.
Il grafico 1 mostra che, mentre le cartolarizzazioni sintetiche hanno registrato un’impennata, il volume delle cartolarizzazioni tradizionali è rimasto stabile.
Ancora più importante, le cartolarizzazioni sintetiche sono diventate il prodotto di punta delle banche per raggruppare e vendere prestiti a imprese e piccole e medie imprese (PMI).
Alla fine del 2025, il valore complessivo in essere delle cartolarizzazioni sintetiche garantite da prestiti alle PMI si aggirava intorno ai 480 miliardi di euro, rispetto ai 380 miliardi di euro delle cartolarizzazioni tradizionali.
Grafico 1
Panorama europeo della cartolarizzazione: importi elevati di cartolarizzazioni sintetiche e tradizionali e composizione dei portafogli sottostanti.
(Miliardi di euro)
Fonte: dati COREP.
In linea di principio, la cartolarizzazione può essere uno strumento efficace per generare ulteriori prestiti e migliorare l’accesso al credito per le imprese con difficoltà di accesso al credito. Tuttavia, questa non è necessariamente la realtà.
Le banche possono scegliere di trattenere il capitale o di restituirlo ai proprietari sotto forma di dividendi, anziché concedere nuovi prestiti.
La letteratura economica presenta risultati contrastanti al riguardo.
Da un lato, la ricerca indica che la cartolarizzazione può ridurre il costo del credito per le imprese e aumentare i prestiti in condizioni economiche normali. Ad esempio, alcune ricerche rilevano che la cartolarizzazione può favorire l’attività imprenditoriale alleviando i vincoli di credito.
Tuttavia, la cartolarizzazione può anche avere dei risvolti negativi. Osberghaus e Schepens (2026) sostengono che quando le banche reinvestono il capitale liberato tramite la cartolarizzazione sintetica, si ritrovano con una minore capitalizzazione e riducono gli sforzi per monitorare i mutuatari.
Può anche creare legami più forti tra banche ed entità finanziarie non bancarie, aumentando il rischio che le tensioni si propaghino all’interno del sistema finanziario. Pertanto, sebbene la cartolarizzazione possa attenuare i vincoli di credito in condizioni normali, potrebbe aggravare la carenza di credito durante le recessioni economiche o le crisi.
La questione cruciale rimane quindi: le cartolarizzazioni possono portare a un aumento dei prestiti? Il grafico 2 offre qualche speranza. Mostra che la crescita media dei prestiti alle imprese per le banche che hanno emesso cartolarizzazioni (sia tradizionali che sintetiche) è stata di circa il 5% tra il 2018 e il 2025, contro circa l’1% per le banche che non le hanno emesse.
Grafico 2
Crescita media dei prestiti alle imprese per le banche che emettono cartolarizzazioni (sia tradizionali che sintetiche)
(Percentuali)
Fonte: COREP. Note: Crescita media dei prestiti alle imprese per gli emittenti di cartolarizzazioni rispetto a quella dei non emittenti. I dati annuali si riferiscono al mese di dicembre dell’anno corrispondente. Le linee tratteggiate indicano la media calcolata sugli anni considerati.
Tuttavia, questo semplice confronto ignora altri fattori che influenzano la crescita dei prestiti, come le dimensioni e il livello di capitale delle banche, nonché le condizioni economiche generali.
Inoltre, data la rapida crescita del segmento dei titoli sintetici, vogliamo anche comprenderne il contributo specifico ai prestiti alle imprese. Analizzando più attentamente i dati, la nostra analisi isola l’effetto dei titoli sintetici sulla crescita dei prestiti alle imprese, tenendo conto di altri fattori.
Il nostro modello rileva che, quando l’emissione di titoli sintetici aumenta dell’1%, la crescita dei prestiti alle imprese aumenta di circa lo 0,02%. L’entità di questo effetto è troppo esigua per avere un impatto economico significativo o sostanziale.
Pertanto, è improbabile che la sola cartolarizzazione sintetica consenta alle banche di erogare prestiti all’economia reale in quantità significative, e certamente non nella misura necessaria a stimolare l’economia europea, né tantomeno a colmare il divario di investimenti annuale di 750-800 miliardi di euro individuato nel rapporto Draghi.
Ciò è particolarmente vero nel contesto di abbondante liquidità degli ultimi anni, che potrebbe aver attenuato il contributo complessivo dei prodotti sintetici all’erogazione di prestiti.
Questa dinamica potrebbe cambiare se i vincoli di finanziamento diventassero più stringenti e le banche dovessero fare maggiore affidamento sui mercati per reperire finanziamenti e alleggerire i requisiti patrimoniali.
La revisione in corso del quadro prudenziale per la cartolarizzazione potrebbe contribuire a rilanciare ulteriormente il mercato se raggiungesse due obiettivi chiave: stimolare una maggiore domanda di prodotti di cartolarizzazione e facilitare un effettivo trasferimento del rischio al di fuori del settore bancario.
Tuttavia, questo sforzo non dovrebbe concentrarsi esclusivamente sulla riduzione dei requisiti patrimoniali delle banche per la cartolarizzazione. Nel complesso, i mercati finanziari e gli investitori azionari potrebbero essere più adatti a finanziare progetti innovativi ma rischiosi.
I prestiti bancari, d’altro canto, tendono a essere indirizzati verso il settore immobiliare, che contribuisce solo marginalmente alla crescita della produttività.
Ciò rende lo sviluppo e l’integrazione dei mercati dei capitali, in particolare dei mercati azionari, un obiettivo di particolare importanza per l’ unione dei risparmi e degli investimenti .
Quali sono i rischi delle cartolarizzazioni sintetiche?
Se le banche che cartolarizzano gli attivi non aumentano significativamente i prestiti, cosa fanno con il capitale che liberano? Se le banche mantengono il capitale, i loro coefficienti patrimoniali regolamentari potrebbero apparire relativamente solidi, il che a prima vista sembra positivo.
Tuttavia, questo può anche nascondere i rischi di rinnovo e di controparte sottostanti ai prestiti cartolarizzati. Tali rischi possono concretizzarsi se il venditore della protezione, che dovrebbe assumersi il rischio di insolvenza per i prestiti cartolarizzati, non rinnova la protezione del credito o non è in grado di assorbire le perdite, ad esempio in caso di mancanza di fondi per la protezione del credito.
La situazione diventa ancora più preoccupante quando le banche scelgono di distribuire il capitale ai propri azionisti sotto forma di dividendi, poiché ciò aumenta di fatto la leva finanziaria nei loro bilanci.
Il grafico 3 mostra che le banche attive nel mercato dei titoli sintetici distribuiscono dividendi più elevati in media, e in modo particolarmente marcato sia nel 2024 che nel 2025. Abbiamo riscontrato che l’impatto dell’emissione di titoli sintetici sulla distribuzione dei dividendi è significativamente maggiore rispetto al suo effetto sulla crescita dei prestiti alle imprese.
Nello specifico, l’aumento dei dividendi è tre volte superiore, con un incremento dello 0,07% rispetto a un aumento dello 0,02% dei prestiti alle imprese per ogni punto percentuale di incremento dei titoli sintetici emessi.
Grafico 3
Rapporto tra dividendi medi distribuiti e totale attivo, suddiviso per emissioni di cartolarizzazione delle banche (con particolare attenzione ai titoli sintetici).
(Percentuali del totale delle attività)
Fonte: dati COREP.
Note: Il grafico mostra i dividendi distribuiti dalle banche che emettono titoli sintetici rispetto a quelle che non lo fanno. I dati annuali si riferiscono al mese di dicembre dell’anno di riferimento.
Nel complesso, la cartolarizzazione sintetica può contribuire positivamente alla gestione del capitale e alla mitigazione del rischio delle banche.
Può migliorare la diversificazione e ridurre il rischio di concentrazione. Inoltre, trasferendo il rischio di credito agli investitori, le banche possono liberare capitale regolamentare. Tuttavia, le nostre evidenze dimostrano che le banche utilizzano solo una piccola parte del capitale liberato per erogare ulteriori prestiti.
La cartolarizzazione consente inoltre alle banche di operare con una struttura patrimoniale più efficiente e di distribuire maggiori dividendi. Questo può essere strategicamente importante per mantenere la fiducia degli investitori in un mercato competitivo.
L’impatto complessivo sull’economia reale dipende dal fatto che la cartolarizzazione sintetica porti – come suggerisce la nostra analisi – a una posizione patrimoniale inferiore o a un aumento della leva finanziaria che, in ultima analisi, indebolirebbe la capacità delle banche di resistere agli shock. In conclusione, gli effetti positivi attesi per l’economia non dovrebbero essere sopravvalutati.
